投资者期待的中国大规模财政刺激，可能盼不到了

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许多投资者都执着地期待中国将采取大规模的财政刺激措施，以重振萎靡不振的经济。长期观察中国的人士认为，他们很可能会失望。

2023年上半年，随着中国摆脱新冠疫情防控措施的束缚，华尔街对中国经济复苏持乐观态度。在多国升息以对抗通胀之际，投资者寄望中国经济反弹能有助于减弱全球经济随着升息而放缓的程度。

但经济数据持续表明情况事与愿违。中国7月份的社会消费品零售总额、工业增加值和投资增速均低于预期，这加剧了人们对经济增长长期严重放缓的担忧。而现在，对中国房地产业的担忧再起，进一步给上述前景蒙上阴影。

中国最大的民营房地产开发商碧桂园控股有限公司(Country Garden Holdings Co., 2007.HK, 简称：碧桂园)无法按期偿付债务利息，并警告称由于销售和利润下滑，预计今年前六个月将出现创纪录的亏损，使该公司处于违约和重组的边缘。就在两年前，中国恒大集团(China Evergrande Group, 3333.HK, 简称：中国恒大)的违约在全球范围内引起了震动。

现在，投资者的新愿望是中国推出大规模财政刺激计划，但这还没有被政府提上议事日程；大规模财政刺激计划是中国在2008年使用过的一种政策工具，当时效果很好。经济学家告诉MarketWatch，此类计划有可能一直不会出台。

中国褐皮书(China Beige Book)的董事总经理Shehzad Qazi表示，一个大问题是，市场已习惯于看到中国通过砸钱来解决一切问题，这就是为什么市场会大感失望。Qazi称，现在，政策规划者在释放多少刺激方面非常谨慎，正以非常小的力度推出此类政策。

重振房地产业困难重重

长期以来，房地产业一直是中国经济增长的重要引擎，占中国国内生产总值(GDP)的比重多达30%。但现在，该行业却成为新冠疫情后拖累中国经济的主要因素。

在过去的两年里，中国政府已将不断膨胀的债务视为对经济稳定的一个潜在威胁，并试图减少经济增长对债务的依赖。但巨型房地产开发商的债券最终还是出现了违约，房价则继续下挫，导致房地产市场陷入低迷，令中国政府5%的经济增长目标面临无法实现的风险。

近几个月来，决策者宣布了一系列振兴房地产行业的政策，其中包括放宽大城市购房限制，延长开发商贷款宽限期，以及考虑降低大城市部分非核心地段房产的首付比例。

中国央行周二出人意料地将一年期贷款（即中期借贷便利）的利率下调了15个基点，至2.5%，为三个月内第二次下调关键基准利率，也是三年来幅度最大的降息。

不过，经济学家和投资者大多认为，最近的利率调整和一些提振房地产行业的渐进措施缺乏实效，可能无法扭转中国经济的低迷局面。

PGIM Fixed Income的亚洲首席经济学家Gerwin Bell说：“政府针对房地产的刺激政策并没有奏效，家庭对房地产失去了信心，没有什么刺激政策能改变这种情况。”他表示：“这种刺激措施就像推一根绳子。”

Qazi说，中国褐皮书整理的数据显示，在2023年期间，中国的利率降低了许多，信贷供应也更加充裕。然而，问题在于企业不愿意借贷。

“你可以提供信贷，可以让银行放贷，但如果企业因为没有足够的信心去投资和扩张而不愿意借贷，那么你的刺激政策就会碰壁，”他在接受MarketWatch电话采访时说。

2008年重演？

中国政府一直不愿像2008年金融危机期间那样采取大规模的经济刺激措施；当时，为了让经济保持活力，中国推出了总规模5,860亿美元的一揽子刺激计划。

不过，Qazi说，这一次中国采取温和做法背后的原因之一可能是，中国政府仍相信今年能实现5%的GDP增长目标。

他说：“中国政府并不认为今年5%的增长目标遥不可及。如果他们觉得可以达成今年的增长目标，那么在需要部署多少刺激的问题上，他们会采取更加保守的策略。”

财新/标普全球采购经理人指数显示，中国制造业活动在2023年上半年有所起色，原因是新订单增加支撑了第二季度以消费为主导的经济复苏。然而，该采购经理人指数在7月跌入收缩区域，供应、需求和出口订单情况均出现恶化，企业将这些归因于国内外市场环境低迷。

债务与地方政府

中国实施了三年的新冠疫情严格封控，再加上房地产动荡，导致地方政府的资产负债表捉襟见肘，全国各地相关政府机构债务缠身。对地方政府融资工具(LGFV)出售的债务可能出现公开违约的担忧与日俱增。

Bell周三接受MarketWatch电话采访时表示，投资需求并非来自投资者或家庭，而是来自地方政府。“绝对关键的是，投资重点或刺激重点现在要转向地方政府，而且不仅仅是为债务再融资，而是要真正给他们提供新的资金，否则他们将不得不停止进行这些迄今为止一直支持经济增长的投资。”

Bell说：“我曾希望他们（政府）在6月份就能看到这一点。但愿他们现在能够明白……他们仍然可以这样做，但离出事越来越近了。”

Bell说，这就是为什么“直升机撒钱”会对地方政府有所帮助。直升机撒钱是一种货币刺激手段，通过增加支出、减税或直接大量印钞向经济注入现金。

Bell说：“全球金融危机后，中国曾是世界主要央行中资产负债表规模最大的国家，达到国内生产总值(GDP)的70%。现在这一比例已经下降……因此他们有‘直升机撒钱’的空间，可以为财政刺激措施提供资金，从而提高通货膨胀率，进而减轻债务增加的影响。”

7月份，中国消费部门两年来首次陷入通货紧缩。中国国家统计局上周称，7月居民消费价格指数同比下降0.3%；市场平均预测的降幅为0.4%。

中国央行货币政策委员会委员蔡昉在周一晚间发布的一篇文章中表示，现在最紧迫的目标是刺激居民消费，需要“动用所有合理、合法、合规也符合经济规律的渠道，把钱发到居民的腰包里”。今年早些时候，蔡昉表示，直接向中国家庭发放5,510亿美元是刺激消费支出复苏的一个选项。

Bell称：“这肯定会有帮助，而且还能把钱放进极为缺钱的家庭的口袋，弥补在整个新冠疫情期间中国没有进行收入转移支付的问题。”

押错了宝

对于中国是否会推出更多切实的措施刺激经济增长，金融市场存在分歧。经济数据逊于预期以及对违约的担忧促使一些投资者选择撤退，而另一些投资者则相信现在是“抄底”的时机，认为更强有力的刺激措施可能会推动股市上涨数月。

“我们认为有希望出现一波涨势，建议投资者未来几周‘逢低买入’，”由中国股票策略师Winnie Wu带领的美国银行全球研究(BofA Global Research)策略师团队表示。

Wu和她的团队认为，中国政府需要发出更明确的信号来支持经济和民营部门，从而帮助重建信心、防止经济陷入恶性循环。不过，她在标注日期为8月7日的一份研究报

告中说，由于高债务杠杆和人民币汇率压力，中国政府实施强刺激措施的意愿和能力都有限。

FactSet慧甚的数据显示，在美元全线走强背景下，本周人民币兑美元汇率接近16年低点，周四跌至1美元兑人民币7.32元。ICE美元指数DXY是衡量美元对不包括人民币在内的一篮子对手货币走向的指标，周四该指数持稳于103.42，但本周已上涨0.6%，8月迄今已上扬1.5%。

然而，Qazi表示，投资者对中国2023年经济复苏的预期“令人难以置信的，超乎寻常的不切实际”。投资者不应该用全球金融危机后的眼光来看待中国，因为对于这些市场，无论是理论还是实际应对上，中国都在进行重大重构。

Qazi说，决策者已经将优先要务从追求“经济高速增长”转向了“消除经济体系中的风险”，而这种转变“完全被西方投资者忽视了”。